Como Benjamin Graham analisaria techs brasileiras? XP faz análise “às cegas” do setor

Com o objetivo de isolar os fundamentos do viés narrativo sobre a cobertura em Tecnologia, os analistas da XP decidiram realizar um exercício popularizado por Benjamim Graham, mentor de Warren Buffett e considerado o Pai do Value Investing.

Em algumas de suas aulas, Graham realizava um exercício que consistia em comparar, sem indicar o nome, as métricas financeiras e de valuation das empresas. Neste exercício, foram analisados os dados das companhias Bemobi (BMOB3), Intelbras (INTB3), LWSA (LWSA3), Positivo (POSI3) e Totvs (TOTS3).

Para os analistas, as ações de tecnologia no Brasil estão sendo avaliadas de maneira conservadora demais para os resultados que estão entregando. De acordo com os especialistas, atualmente, os papéis estão sendo negociadas a um desconto relevante em relação aos seus múltiplos históricos, com o crescimento também sendo precificado de forma mais conservadora.

“Neste contexto, uma abordagem orientada a valor se torna não apenas relevante, mas particularmente poderosa”, justificam. Graham utilizava de um arcabouço analítico fundamentado em alguns princípios centrais: capacidade de geração de resultados e consistência de crescimento, rentabilidade, estrutura de capital conservadora e um preço que incorporasse uma margem de segurança.

Com o exercício, os analistas buscaram entender quais empresas se destacam do ponto de vista fundamental e se os preços de mercado refletem isso. As empresas foram identificadas como Empresas 1, 2, 3, 4 e 5 e os dados estudados se referem ao 4T24 e aos 9M25, visto que nem todas divulgaram ainda os resultados do último trimestre de 2025.

A análise identificou e separou três grupos de ações. O primeiro corresponde às empresas de alta qualidade negociadas a um prêmio justificado. O segundo, elenca empresas que combinam crescimento de dois dígitos e elevada rentabilidade a preços razoáveis. O terceiro, por fim, agrupa as empresas com múltiplos baixos em relação à sua capacidade de geração de resultados.

Classificações e empresas

As Empresas 1 e 2, correspondendo à Totvs e à Bemobi, foram os principais destaques positivos, apresentando crescimento de receita na faixa de high teens a low twenties, enquanto a alavancagem operacional resultou em crescimento do lucro antes de juros, impostos, depreciação e amortização (Ebitda, na sigla em inglês) de low a mid-twenties. As Empresas 2 e 1 também apresentaram as margens de Ebitda mais elevadas.

A Empresa 3, LWSA, apresentou um desempenho positivo de crescimento de EBITDA/LPA (cerca de 17%), ainda que com um crescimento de receita mais modesto. As Empresas 4 e 5, Intelbras e Positivo, exibiram trajetórias de crescimento de receita mais desafiadoras.

Ao observar o ROIC (Retorno sobre o Capital Investido) ex-Goodwill, a Totvs se destaca como o principal highlight, com Bemobi e LWSA na sequência. A Intelbras apresenta um ROIC satisfatório, enquanto a Positivo apresenta um ROIC abaixo do seu custo de capital. Com exceção da Poaitivo, todas demonstraram posição líquida de caixa, com estruturas de capital saudáveis.

Em relação aos múltiplos, a Totvs apresentou a maior parte dos melhores indicadores financeiros da tabela, negociando a múltiplos mais elevados. Apesar da Bemobi também apresentar métricas sólidas, a ação está negociando a apenas ~11x P/L.

A LWSA negocia a múltiplos semelhantes e conta com dados financeiros atrativos. Já a Intelbras negocia a ~8x P/L, com ROIC acima do custo de capital. Para os analistas, o resultado pode indicar uma assimetria interessante.

A Positivo, por outro lado, apresenta múltiplos baixos, explicados pelos indicadores de crescimento, rentabilidade e alavancagem discutidos anteriormente.